Ninguna economía ha sido capaz de ignorar una burbuja inmobiliaria y menos aún de compensarla y seguir creciendo, sustituyendo el desplome del sector inmobiliario por otras partes de la economía. Las economías fuertemente reguladas, desde Islandia hasta España, no han logrado contener el impacto negativo de un colapso del sector inmobiliario. No será diferente en China.
Los problemas inmobiliarios de China son tres: el enorme tamaño del sector, su excesivo apalancamiento y la cantidad de deuda de los promotores en manos de los hogares medios y los inversores minoristas.
Según The Guardian, «el mercado inmobiliario chino ha sido calificado como el sector más importante de la economía mundial. Valorado en unos 55 billones de dólares, actualmente duplica el tamaño de su equivalente americano y es cuatro veces mayor que el PIB de China».
Considerando la construcción y otros servicios inmobiliarios, el sector representa más del 25 por ciento del PIB chino. Por considerar otros ejemplos anteriores de burbujas inmobiliarias, el tamaño medio del sector se sitúa entre el 15 y el 20 por ciento del PIB de un país. Y ninguna de esas economías ha gestionado el exceso del sector inmobiliario.
Por supuesto, el problema de una burbuja inmobiliaria es siempre el excesivo apalancamiento. Los promotores se endeudan demasiado y el menor descenso de los precios de la vivienda hace que sus fondos propios desaparezcan y sus ratios de solvencia se hundan.
En el caso de China, el nivel de endeudamiento es simplemente asombroso. Según Messari Capital Securities, la media de la deuda neta, incluidos los intereses minoritarios, de los quince mayores promotores chinos se sitúa en el 60% de los activos totales. Evergrande ni siquiera es la más endeudada. Los tres mayores promotores superan el 120% de endeudamiento neto. Las diez promotoras chinas más endeudadas superan ampliamente el nivel de deuda sobre activos que hizo colapsar a la española Martinsa Fadesa.
Los inversores minoristas chinos y extranjeros también están muy expuestos al mercado inmobiliario y de la construcción. Evergrande fue el mayor emisor de papel comercial y la deuda de los promotores se vendió a pequeños inversores en diferentes paquetes. Además, las familias chinas tienen alrededor del 78 por ciento de su riqueza ligada a la propiedad, más del doble de la proporción de Estados Unidos, según un estudio de 2019 de la Universidad Suroccidental de Finanzas y Economía de Chengdu y BloombergQuint. China también ha lanzado nueve REIT (fideicomisos de inversión inmobiliaria) que recaudaron más de 5.000 millones de dólares en solo una semana en ofertas sobresuscritas en un mercado que podría alcanzar los 3 billones de dólares, según Bloomberg.
Estos tres factores hacen que sea imposible para China contener una burbuja que ya está estallando. Según el Financial Times, los precios de las viviendas nuevas en las principales ciudades de China cayeron en septiembre por primera vez desde abril de 2015. Los precios de las viviendas nuevas cayeron en más de la mitad de las setenta ciudades con respecto a agosto.
Con un elevado apalancamiento, precios que han subido masivamente por encima del PIB real y de los salarios reales, y una población muy expuesta al sector, el impacto en la economía china será mucho más que financiero. Aunque el Banco Popular de China intente disimular el impacto fiscal con inyecciones de liquidez y rescates bancarios directos e indirectos, es probable que la burbuja inmobiliaria afecte al consumo, a los servicios públicos que han construido infraestructuras en torno a edificios vacíos y a los servicios y sectores que fabrican piezas para la construcción.
El gobierno chino puede contener las implicaciones financieras, pero no puede compensar el impacto del sector inmobiliario en la economía real. Esto significa un crecimiento más débil, un mayor riesgo y un menor consumo y apetito de los inversores por la exposición a China. Además, el banco central no puede resolver un problema de solvencia con liquidez.
El crecimiento impulsado por la burbuja inmobiliaria siempre lleva al estancamiento impulsado por la deuda.
Este artículo fue publicado originalmente en Instituto Mises el 2 de noviembre de 2021